Sondervermögen

Einsteiger-Block

Im September 2008 meldete Lehman Brothers Insolvenz an. Deutsche Kleinanleger, die Lehman-Zertifikate gehalten hatten, wurden zu einfachen Insolvenzgläubigern. Statt ihres ursprünglichen Kapitals erhielten sie nach jahrelangen Insolvenzverfahren nur einen Bruchteil zurück. Anleger, die denselben Betrag in einem UCITS-regulierten ETF gehalten hätten, wären von dieser Insolvenz nicht betroffen gewesen. Ihr Geld hätte sich weiterhin in den zugrunde liegenden Aktien befunden, rechtlich sauber getrennt vom Vermögen jedes beteiligten Finanzintermediärs.

Der Unterschied liegt nicht in der Art der Anlage, sondern in der Rechtsform. Zertifikate sind Inhaberschuldverschreibungen: Wer ein Zertifikat kauft, leiht der ausgebenden Bank Geld und wird zum Gläubiger. ETF-Anteile hingegen sind Miteigentumsanteile am Sondervermögen: Wer einen ETF-Anteil kauft, wird zum Miteigentümer des Fonds und damit mittelbar Eigentümer der darin gehaltenen Wertpapiere.

Die rechtliche Grundlage

Das Sondervermögen ist in Deutschland durch das Kapitalanlagegesetzbuch (KAGB) geregelt. Es verpflichtet Kapitalverwaltungsgesellschaften (KVG), das verwaltete Fondsvermögen strikt von ihrem eigenen Betriebsvermögen zu trennen. Die physische Verwahrung übernimmt eine unabhängige Verwahrstelle, in der Regel eine Depotbank, die das Fondsvermögen im Auftrag der Anleger hält, ohne selbst daran berechtigt zu sein.

Diese Trennung gilt auf zwei Ebenen gleichzeitig:

Ebene	Was im Insolvenzfall passiert
Fondsgesellschaft (KVG) insolvent	Das Fondsvermögen gehört nicht zur Insolvenzmasse. Die Verwahrstelle überträgt den Fonds auf eine andere KVG oder liquidiert ihn geordnet zugunsten der Anleger.
Verwahrstelle (Depotbank) insolvent	Die verwahrten Wertpapiere gehören nicht zur Bilanzmasse der Bank. Sie werden als Fremdvermögen separat ausgewiesen und an die Anleger zurückgegeben.
Broker/Onlinebank insolvent	Wertpapiere im Depot sind ebenfalls Sondervermögen und kein Eigentum des Brokers. Sie müssen im Insolvenzfall auf ein anderes Depot übertragen werden.

Was Sondervermögen leistet und was nicht

Der Schutz durch Sondervermögen ist insolvenzrechtlicher Natur. Er deckt genau einen Risikofall ab: die Zahlungsunfähigkeit eines Finanzintermediärs, der dein Kapital verwaltet oder verwahrt. Kursrisiken, also Wertverluste durch Marktbewegungen, sind davon ausdrücklich nicht erfasst.

Wer während der Finanzkrise 2008 einen MSCI-World-ETF gehalten hat, hat durch die Krise deutliche Kursverluste erlitten. Das Sondervermögen hat diese Verluste nicht verhindert, weil es kein Marktpreisschutz ist. Es hat aber verhindert, dass der Anleger zusätzlich zum Marktwertverlust auch noch sein Kapital durch eine Insolvenz verloren hätte.

Konkret: Sondervermögen schützt vor dem Emittenten-Ausfallrisiko. Es schützt nicht vor dem Marktrisiko.

Abgrenzung zu Produkten ohne Sondervermögen-Schutz

Neben ETFs und klassischen Investmentfonds gibt es Finanzprodukte, die trotz ähnlicher wirtschaftlicher Funktion keinen Sondervermögen-Schutz bieten:

Produkt	Rechtsform	Insolvenzschutz
ETF	Sondervermögen (KAGB)	Vollständig geschützt
Investmentfonds (aktiv)	Sondervermögen (KAGB)	Vollständig geschützt
Zertifikat	Inhaberschuldverschreibung	Kein Schutz: Gläubigerstellung
ETC auf Rohstoffe (unbesichert)	Schuldverschreibung	Kein Schutz: Gläubigerstellung
ETC auf Rohstoffe (besichert)	Besicherte Schuldverschreibung	Teilschutz: abhängig vom Sicherheitentyp
ETN (Exchange Traded Note)	Schuldverschreibung	Kein Schutz: Gläubigerstellung

Die Namensähnlichkeit von ETF, ETC und ETN führt in der Praxis häufig zu Verwechslungen. Entscheidend ist die Rechtsform, nicht die Abkürzung.

Fortgeschrittene-Ebene

Ablauf einer KVG-Insolvenz in der Praxis

Geht eine Kapitalverwaltungsgesellschaft insolvent, ist das Fondsvermögen sofort aus der Insolvenzmasse herauszulösen. Die Bundesanstalt für Finanzdienstleistungsaufsicht (BaFin) überwacht diesen Prozess und kann die Verwahrstelle anweisen, einen Nachfolge-KVG zu bestellen. Anleger erhalten entweder neue Anteile am übertragenen Fonds oder eine Barauszahlung nach Liquidation. Dieser Prozess kann mehrere Wochen in Anspruch nehmen. Während dieser Zeit sind die Fondsanteile in der Regel nicht handelbar.

Das Sondervermögen bei Swap-ETFs

Bei synthetisch replizierenden ETFs hält der Fonds nicht die Indexbestandteile direkt, sondern einen Sicherheitenkorb und einen Swap-Kontrakt. Der Sicherheitenkorb ist Sondervermögen. Das Kontrahentenrisiko aus dem Swap-Kontrakt unterliegt dagegen einer UCITS-Begrenzung auf maximal 10 % des Nettoinventarwerts. Im Insolvenzfall der Swap-Gegenpartei ist dieser Anteil nicht durch das Sondervermögen abgedeckt. Bei physischen ETFs ist das gesamte gehaltene Vermögen Sondervermögen, allerdings entsteht durch Wertpapierleihe ebenfalls ein begrenztes Kontrahentenrisiko.

Fehlinterpretation 1: „Sondervermögen ist eine Garantie, dass ich mein Geld zurückbekomme.”

Das Sondervermögen ist kein Kapitalschutz. Es stellt sicher, dass die im Fonds gehaltenen Wertpapiere im Insolvenzfall zurückgegeben werden. Ihr Marktwert zum Zeitpunkt der Rückgabe kann erheblich unter dem ursprünglichen Kaufpreis liegen. Das Kapitalanlagegesetzbuch schützt das Eigentum, nicht die Rendite.

Fehlinterpretation 2: „Das Geld auf meinem Verrechnungskonto beim Broker ist ebenfalls Sondervermögen.”

Nicht investiertes Barvermögen auf Verrechnungskonten ist kein Sondervermögen, sondern eine Bankeinlage. Es unterliegt der gesetzlichen Einlagensicherung von bis zu 100.000 Euro pro Bank und Person. Übersteigt das uninvestierte Guthaben diesen Betrag, ist der Überschuss im Insolvenzfall des Brokers nicht vollständig geschützt. Nur die in Wertpapieren angelegten Beträge genießen den Sondervermögen-Schutz ohne Betragsobergrenze.

Fehlinterpretation 3: „Bei meinem deutschen Broker ist mein Depot sicherer als bei einem ausländischen.”

Für UCITS-regulierte Fonds gilt der Sondervermögen-Schutz unabhängig vom Sitz des Brokers innerhalb der EU. Ein in Irland aufgelegter ETF, gehalten über einen niederländischen Broker, unterliegt denselben UCITS-Schutzstandards wie ein Produkt von DWS, gehalten bei einer Deutschen Bank. Das Sicherheitsniveau hängt an der Regulierung des Fonds, nicht an der Nationalität des Brokers.